2022年即將過半，國際市場大類資產價格卻在年中頻現崩盤式下跌行情，前有歐美金融市場驚現股債匯“三殺”，后有能源、黑色、有色等大宗商品接連“跳水”。其中，有色金屬板塊跌至年內新低水平，領跌的錫、鎳已較年內高點腰斬，“銅博士”也罕見暴跌，引發系統性風險憂慮。

為何上半年一度強勢的大宗商品急劇下跌？下半年有色金屬行情如何演繹？各品種強弱該如何把握？記者采訪多位業內研究人士，探究有色金屬板塊主線趨勢與下半年走勢展望。

牛市結束？周期趨勢浩浩蕩蕩

多位業內資深專業人士表示，包括有色金屬在內的大宗商品新一輪暴跌主要歸因于宏觀風險偏好回落與供需不及預期的共振，尤其是近期在大國博弈、地緣問題刺激以及海外通脹失控之下，歐美央行被迫激進加息引發了經濟衰退擔憂，市場風險偏好和流動性急劇收縮，股債匯及大宗商品等風險資產遭遇沖擊，有色板塊難以逆勢而為，而下半年或面臨更大的波動風險。

國信期貨研究咨詢部主管顧馮達表示，2022年1—6月，有色整體呈現先漲后跌的倒V形走勢，其中1—3月有色板塊快速沖高，特別是2月底及3月份俄烏沖突爆發的前期出現集體大漲，因歐美對俄相關制裁不斷升級，導致全球金融貿易物流體系遭受沖擊，區域資源品面臨斷供威脅，以能源、金屬、農產品為代表的大宗資源品價格全面飆升。

然而，進入二季度全球市場峰回路轉，歐美經濟在能源危機與通脹失控壓力下陷入滯脹甚至衰退的威脅不斷加大，全球金融資產在多重利空因素的共同推動下出現高位回落，大類資產價格波動進一步加大，包括有色金屬在內的風險資產遭遇拋售。

中信建投期貨工業品首席分析師江露表示，5—6月，有色金屬等大宗工業品板塊顯著承壓，表現偏弱，這與市場對全球經濟下滑的擔憂情緒不斷升溫和主要經濟體制造業PMI數據全面回落有關。從市場表現看，美元指數相對堅挺，美債利率快速下滑，風險資產遭遇拋售，正是市場對大周期級別經濟衰退進行交易的體現。

“近階段外圍悲觀情緒還會繼續發酵，美聯儲主席鮑威爾最新表態暗示其對控制通脹的優先級高于對經濟衰退的規避，這無疑會加劇市場對貨幣政策過度緊縮、經濟陷入衰退的恐慌和擔憂，而歐美多國PMI數據回落似乎也在印證著海外經濟衰退的預期。” 江露表示。

方正中期期貨投資咨詢部主管楊莉娜表示，有色金屬相關品種與宏觀經濟走勢密切相關，因此當前整體宏觀面走向對有色金屬形成較強的偏空帶動。特別是在政策收緊與經濟衰退成為當前市場波動的核心邏輯的情況下，預計大宗商品本輪牛市已經結束，風險類資產仍有較大的回落空間。

楊莉娜表示，過去兩年歐美超寬松的貨幣政策在修復經濟的同時，也帶來了巨大的通脹壓力。行至當下，歐美各國陸續被迫開啟加息，這意味著全球資金成本上升，并從需求端抑制通脹。受此影響，全球資產定價面臨重估，風險資產將逐漸承壓，股市及大宗商品均受到壓力。

“從較長時間來看，全球面臨能源轉型，有色金屬在長期會繼續受益于清潔能源領域的需求增長，銅、鋁、鋅、鎳、錫均將從中持續受益。同時，長期礦產投資不足的問題也在多個有色品種存在，且低庫存情況持續，這將限制有色金屬價格向下調整的空間。”楊莉娜表示，如果類比2008年后有色金屬市場走勢，本輪有色金屬行情無論從調整的空間還是持續時間上，都可能是相對級別較小的調整。

“6月以來，國際金融市場定價已明顯轉向危機模式，海外市場正處于本世紀以來規模和強度最大的‘加息潮’中，市場對經濟衰退的定價已明顯體現在資本轉移和風險偏好切換上。” 顧馮達表示，雖然有色金屬等大宗商品具有供需基本面支撐，但預計下半年海外貨幣政策和市場流動性加速收緊將成定局，經濟滯脹乃至局部衰退的“灰犀牛”風險加大，各類風險資產在海外系統性風險下的壓力不容小覷。

求同存異！各品種強弱有別

多位業內資深專業人士表示，海外滯脹憂慮甚至歐美局部經濟衰退風險加大背景下，股市及大宗商品等主要風險資產偏向于承壓下跌，就有色金屬等大宗商品市場而言，滯脹周期的前期階段由于通脹上行明顯，會拉動主要有色礦業資源品價格齊漲，但隨著通脹對消費能力的侵蝕加大，需求主導型的商品將承壓，有色金屬板塊各品種正面臨相同宏觀因素下的內外短周期錯配與強弱分化。

國投安信期貨研究院有色金屬組組長兼首席研究員肖靜表示，今年上半年有色金屬板塊的大起大落可以用杜牧名句“狂風落盡深紅色、綠葉成陰子滿枝”來概括，目前板塊內價格較紀錄位置回撤幅度最大的3個品種是鎳（-56.36％）、錫（-49.54％）、鋁（-29.6％），盤面上宣泄最快的是銅（-23％），而下半年美聯儲貨幣政策調整與國內經濟復蘇是兩個關鍵的宏觀指引，低庫存下有色金屬在內需恢復之余，未來的供給約束將決定各品種的相對強弱表現。

肖靜表示，從宏觀氛圍看，下半年市場極易反復。究其原因，一是市場對美聯儲加息態度的反應或有變化。當下美聯儲呈現“鷹派”抗通脹，倘若損及美國實際經濟增長環境，或對資本市場產生大的負面沖擊，美聯儲的緊縮節奏將隨時調整，市場情緒也將快速變化。二是在俄烏沖突常態化背景下，市場較難改變對長期通脹的態度，歐洲天然氣保供難度大，今年秋冬面臨的困難更大。三是國內外經濟節奏問題，預計下半年較難看到美國經濟陷入衰退，而中國經濟有望在二季度觸底后發力，下半年國內經濟復蘇將帶來年內最強的需求環境。因此，她認為市場交易情緒將在下半年快速波動，盡管短線跌勢雖大，但并未進入熊市。

“有色金屬在年中大跌后，開始接近長線技術支撐，未來或呈現高位寬幅振蕩走勢。” 肖靜表示，有色金屬板塊基本面較一致的特點是低庫存，這也為市場提供足夠的波動彈性，預計有色金屬下半年或有明顯的拉鋸行情，形態上可能類似于2006年下半年“鋸齒狀振蕩”走勢，而板塊中未來比較值得關注的品種是鋅與錫。

在她看來，鋅在消費上有極強的基建支撐，是有色金屬板塊中最受益于大基建的品種，同時鋅表觀供應上積累了很大問題，下半年國內鋅表觀供應很可能較預期更為緊張，因此在有色金屬板塊中滬鋅預計跌幅相對較小，以滯跌、抗跌為主；而錫由于長期精礦資源緊張，容易為其提供遠期溢價，目前錫價跌勢接近尾聲，很可能最先觸底。從其他品種看，鎳市明顯偏弱，銅、鋁則在找到下限支撐后以中性振蕩為主。整體來看，強波動將是有色金屬下半年的主要交易特點。

“有色金屬的表現受經濟發展預期影響較大，在經濟衰退預期強化之下，仍可能會有向下波動的空間，但需要注意的是，國內外的短周期有一定錯配。”楊莉娜表示，我國有色金屬需求占全球份額50％以上，下半年經濟修復預期相對較好，會在很大程度上會對有色金屬消費形成支持，我國的有色金屬上下游企業也存在利潤改善的空間。從下半年有色金屬板塊內部強弱分化看，鋅供需相對最緊張，鉛波動性較弱，鋁有較強需求韌性，銅最能反映宏觀變化。

展望下半年，江露認為宏觀上預期差可能會來自國內，如果下半年為實現既定目標加大政策托底，國內經濟將繼續得到修復，這對終端需求的提振會比較明顯，特別是對國內定價的品種如鋁的支撐會顯現出來。因此，從品種強弱看，他預計“鋁＞鋅＞鎳＞銅＞錫”。“滬鋁下半年表現或相對其他有色品種更強一些，主要歸因于兩點：第一，電解鋁成本支撐較強；第二，鋁終端消費或存在預期差，下半年還需關注突發事件對鋁價的擾動。”

顧馮達表示，中國正處于“工業化社會”階段的中后期，經濟增長以實體工業為主，而我國有色金屬產業鏈比較完整且規模龐大，仍存在上游資源自給率不足及深加工及合金材料方面的短板，因此我國有色金屬工業體系要完成新型工業化轉型升級還有較大空間和潛力，預計我國有色金屬消費強度在2025—2030年達到高峰，“若穩住內需基本盤有助于實體行業企穩，有色板塊中相對看好銅鋁的抗跌韌性，鎳則聚焦降本增效帶來結構性變化”。